Kluczem w pierwszym etapie procesu inwestycyjnego (co znajduje odwzorowanie w modelu Aswatha Damodorana- napiszę o nim w kolejnym wpisie) jest odpowiedź na dwa proste pytania, które dotykają dwóch istotnych kwestii. Ryzyko i horyzont. Nie da się na nie odpowiedzieć bez zrozumienia tych dwu pojęć. Na etapie wstępnym (bo tak na prawdę nie myślimy jeszcze wtedy kwestii aktywów) warto poświęcić na to czas, ponieważ z naszego (polskiego) punktu widzenia te elementy determinują w rzeczywistości pozostałe kroki (czyli i wybór aktywów i ich ocenę okresową). Aswath Damodaran dodaje jeszcze kwestię podatkową, ale myślę, że jest ona w tym akurat momencie mniej istotna, a rolę istotniejszą będzie odgrywała w momencie doboru aktywów i opakowania ich w formy pozwalające na optymalizację podatkową (tak mam na myśli głównie konstrukcje IKE i IKZE)…

W zasadzie pojęcia ryzyko i horyzont inwestycyjny są pojęciami stosunkowo prostymi i nie wymagają tłumaczenia. Myślę jednak, że warto nad nimi się zatrzymać i ich nie bagatelizować, bo obydwa pojęcia mają kluczowe znaczenie.

Po pierwsze ryzyko. Tu nie wystarczy działać na procentach, tylko na serio warto uruchomić wyobraźnię. Strata -10% wygląda zupełnie inaczej niż -1000 zł lub -10 000 zł. Z drugiej strony często pytanie o akceptowalną stratę dotyczy nie tyle całości portfela, ale tej konkretnej pozycji w portfelu. Inaczej więc podchodzimy jako inwestorzy do straty -10% kiedy inwestycja w portfelu waży 5-10% a inaczej kiedy jest all in. Tak więc sensownie jest podejść do ryzyka na tyle racjonalnie na ile jesteśmy w stanie. Nie oznacza to, że w trakcie nie ma sensu robić korekt, kiedy z danym ryzykiem będzie nam zwyczajnie źle i będziemy się z nim czuli niekomfortowo. Warto mieć jednak pewien punkt wyjścia i jednocześnie mieć z tyłu głowy, że każda inwestycja nad jaką się zastanawiamy powinna być w rzeczywistości pewną składową portfela finansowego, który skonstruowany jest z wielu elementów (w tym również takich, które są wolne od ryzyka).

Z elementem ryzyka powiązane jest również pojęcie horyzontu i znowu racjonalizacji podejścia do planowania. Najlepiej, gdyby był on stosunkowo szeroki, jednak każdy ma do tego podejście indywidualne. Inny będzie on dla produktów emerytalnych, inny dla tej części aktywów, która stanowi krótkoterminowe zabezpieczenie… ustalenie zbyt krótkiego horyzontu i jednocześnie nałożenie na siebie zbyt dużego ryzyka, może sprawiać, że z racjonalnego podejścia, zmienia się ono w podejście czysto spekulacyjne…

Dlatego w planowaniu finansowym często spotyka się podział całego portfela inwestycyjnego na dwa mniejsze. Krótko i długoterminowy. Składowe są różne i udział proporcjonalny poszczególnych aktywów również.

Horyzont więc warto również zaplanować racjonalnie, jednak warto mieć też na uwadze, że w każdym portfelu mogą znaleźć się instrumenty o większej płynności i mniejszych potencjalnych wahaniach.

W polskim środowisku, w ustaleniu tak ryzyka jak i horyzontu pomaga ankieta MIFID, stąd uważam że nie warto jej bagatelizować i traktować jako zło konieczne. Wręcz przeciwnie, warto poświęcić czas i nie tylko wczytać się w tą ankietę, ale przede wszystkim potraktować ją jako wprowadzenie w planowanie finansowe. Jasne, na rynku są ankiety skonstruowane lepiej i gorzej, bo nie ma jednolitego formularza, to jednak zazwyczaj pytania dotyczące horyzontu i ryzyka są skonstruowane sensownie.

O ile dobór instrumentów jest kwestią indywidualną i mocno subiektywną, o tyle pewne zasady konstruowania portfela inwestycyjnego są już bardziej uniwersalne i oparte o stosunkowo proste wyznaczniki. Obok znanych już pojęć w postaci ryzyka i horyzontu możemy dodać jeszcze płynność (oczywiście znaczeniowo powiązaną z horyzontem); przeznaczenie (cel) i metodę zarządzania swoim portfelem.

I znowu- jak w poprzednich wpisach- warto abyśmy sięgnęli do Bernsteina i Damodarana. Autorzy książki „Zarządzanie inwestycjami” w krótkim wstępie do rozdziału o alokacji aktywów podkreślają :

„profil klienta determinuje strukturę portfela. Następnie, skład każdej grupy aktywów ustalamy zgodnie z zasadami dywersyfikacji. Poszczególne klasy aktywów w różny sposób reagują na wydarzenia makroekonomiczne, takie jak recesja lub wahania inflacji. Dzięki temu lokata w różne rodzaje aktywów pozwala osiągnąć lepszy stosunek stopy zwrotu do ryzyka, niż inwestycja wyłącznie w jedne z nich. Podobnego efektu można oczekiwać rozszerzając portfel na aktywa krajowe i zagraniczne.”

W przypadku doboru aktywów- jeżeli posiadamy pewne doświadczenie- możemy wyróżnić dwie postawy, które potencjalnie również mają wpływ na to, jakie instrumenty będą interesujące. Z jednej strony chęć timingu i szukania potencjalnie najlepszego albo potencjalnie najbardziej atrakcyjnego momentu wejścia na rynek i wyjścia z rynku, z drugiej strony wyszukiwanie tematów potencjalnie niedowartościowanych. Jest jeszcze trzecia postawa długoterminowego i regularnego inwestowania, dla której mniej istotne będą i niedowartościowania i timing. W niej nie chodzi o łapanie lepszych momentów, tylko o regularność i systematykę i takie też budowanie portfela. Damodaran i Bernstein dość jednoznacznie poddają krytyce próby timingowania rynków:

„Mimo swojej atrakcyjności, skuteczne przewidywanie koniunktury giełdowej (market timing) było najczęściej, z perspektywy historii rynków, nieziszczalnym marzeniem. (…) Znacznie trudniej wygrać próbując prognozować koniunkturę na rynku, niż starając się dobrać niedowartościowane aktywa”

Czy można więc zbudować portfel na tyle uniwersalny, żeby sprawdził się każdemu? Chyba jedyną właściwą odpowiedzią będzie w tym miejscu „to zależy”. Bo nawet jeżeli założyły, że wielu inwestorów posiada ten sam cel (np. emerytura) to jednak każdy może preferować inne podejście (mieć inne ryzyko), albo czuć się lepiej bądź gorzej z pewną grupą aktywów. Więc ja osobiście skłaniam się ku stwierdzeniu, że o ile składowe w wielu portfelach będą podobne, to jednak całościowo portfel finansowy jest kwestią szalenie indywidualną zarówno w kontekście instrumentów jak i wielkości zaangażowania.

Są dwie rzeczy, które muszą być zawsze obecne i ze sobą współgrać w procesie inwestycyjnym. Wiedza i rozumienie (świadomość). Możemy w tym celu (po raz kolejny) sięgnąć do jednego z ważniejszych dla mnie specjalistów od analizy fundamentalnej i finansów przedsiębiorstw.

Aswath Damodaran pisze o tym w taki sposób: „zrozumienie procesu inwestycyjnego ma kluczowe znaczenie dla każdego inwestora i powinno być to wyraźnie wskazywane przez doradców.” (Peter L. Bernstein, Aswath Damodaran „Zarządzanie inwestycjami”)

Dobieranie do portfela aktywów (finansowych; rzeczowych) jest rzeczą kluczową i wcale nie tak- jak się okazuje- specjalistyczną, co nie oznacza, że w poznanie instrumentów nie trzeba włożyć wysiłku.

„Proces inwestycyjny zaczyna się zawsze od zrozumienia potrzeb i preferencji inwestora. Dla menedżera portfela każdy inwestor jest klientem posiadającym indywidualne potrzeby, status podatkowy i, co najważniejsze, własne preferencje względem ryzyka. Dla inwestora indywidualnego budującego swój portfel, ten pierwszy etap określenia własnych potrzeb, ograniczeń i preferencji jest równie ważny, jak w przypadku menedżera portfela.” (Peter L. Bernstein, Aswath Damodaran „Zarządzanie inwestycjami”)

Mamy tutaj co prawda postać menedżera portfela, a więc funkcji, która w naszej społeczności jest funkcją stosunkowo mało znaną, jednak nie o to chodzi. Prawda jest taka, że nikt nie odrobi za nas lekcji zrozumienia swoich własnych potrzeb jako inwestorów.  

Pomaga w tym- często demonizowana- tzw. ankieta MIFID,o której już wcześniej wspominałem, dzięki której możemy zawęzić pole instrumentów, które wpisują się w określone przez nas parametry (dotyczące np. akceptacji ryzyka, czy horyzontu). Na tym jednak się nie kończy. Przed inwestowaniem warto też poznać strukturę kosztową (w przypadku jednych instrumentów jest ona stosunkowo prosta; w przypadku drugich mocno skomplikowana z tak skonstruowanymi opłatami, że faktycznie dość mocno wpływają na stopy zwrotów, a często wręcz uniemożliwiają osiąganie dodatnich stóp zwrotu generując duże straty- jak słynne polisolokaty w formach regularnego oszczędzania).

Przykład, który kiedyś analizowałem. Jeżeli program regularnego oszczędzania jest tak skonstruowany, że z każdej wplaty 145 koszty stanowią 25 złotych- inwestowane jest więc nie 145 a 120; to prosta matematyka wystarczy, żeby zauważyć, że to się nie spina. Zostawiam na boku kwestię jawności kosztów i warsztatu oferowania, chodziło mi tylko o prostą zależność.

Wracając do zadanego w tytule pytania i Aswatha Damodarana. Damodaran proces inwestycyjny dzieli na trzy etapy, które powinny determinować podejście praktycznie każdego inwestora. Dzisiaj je tylko wymienię, a w kolejnych wpisach rozpiszę i postaram się je dostosować do polskich współczesnych realiów.

1. Określenie przez klienta swoich preferencji dotyczących skłonności/ awersji do ryzyka; horyzontu i sytuacji podatkowej.

2. Zadania menedżera zarządzającego portfelem: analiza aktywów przez pryzmat preferencji nakreślonych przez klienta; wybór papierów wartościowych; realizacja strategii i zakup papierów.

3. Ocena wyników.

Chciałbym na tym etapie zakończyć  i jednocześnie podkreślić, że tekst ten nie zamyka pytania zadanego w tytule. Jest dopiero wprowadzeniem... 

Artykuły z tej kategorii

Strona www stworzona w kreatorze WebWave.